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對新興市場的蔓延威脅

美元走強和美國短期利率上漲動搖了新興市場投資者的信息，投資者們紛紛拋售股票和證券。土耳其、阿根廷、印度尼西亞和印度等脆弱國家擔憂情緒普遍，紛紛被迫抬高利率以防止貨幣走弱。

中國經濟增長放緩，進一步削弱了新興市場的投資情緒，投資者們對美國貿易保護主義的擔憂日漸加劇。上個月，人民幣跌至今年最低水平，在貿易緊張、石油價格上漲的背景下，盧布也跌至最低水平。

中國大陸股票的晴雨表——上證綜合指數顯示市場已經進入熊市。這一趨勢導致摩根士丹利資本國際新興市場指數從今年的最高點下滑超過18%。

BlueBay資產管理公司新興市場分析師蒂莫西·艾什（Timothy Ash）指出，新興市場正“面臨多種挑戰的重重考驗”。但這些考驗不會導致像20世紀90年代那樣的危機。他表示，新興市場的政策制定者擁有應對此情況的“管理工具”。

發達國家股票的根本轉變

美國資產出現緊縮跡像，今年標普500指數上升了1.7%，而在2018年初以來，歐洲國家指數幾乎均呈負數。

富達國際基金的資產組合經理比爾·甘乃迪（Bill Kennedy）表示，“放眼全球，市盈率相對高於過去。高估值和貨幣緊縮並行，因此我認為可能會出現下降趨勢。”

諸如特朗普貿易政策等不可預測的因素仍將繼續存在，因此投資者被迫再度關注股票市值的根本推動因素，其中最重要的就是收益因素。標普500指數中增長最快的美國大型科技公司表現突出，其納斯達克指數截至目前為止上升了8.6%。如果這些公司保持這一勢頭，那麼聳人聽聞的悲觀新聞標題就不攻自破了。

甘乃迪表示，“在做投資決定時，不能只看市盈率。驅動未來六個月表現的是創造收益的公司。”

國債及其與全球收益率的關系

國債、全球緊縮貨幣政策和不斷增強的經濟增長趨勢共同作用，可能將宣告極低債券收益率時期的終結。

但這一情況尚未出現。10年期國債收益率在3%的水平上停滯不前。其他主要市場的債券收益率今年年初也有所增加，但後期逐漸趨緩。國債和其他債券的收益率的差額出現歷史新高。

上個月，歐元區外圍國家價格走弱、收益率增加，這與其說是受到經濟持續繁榮的影響，不如說是意大利地方政治緊張態勢的結果。

在此情況下，固定收益投資者預計今年下半年不是全球經濟出現停滯就是美國和其他市場間出現史上難見的差距。

Gam Investments的固定收益投資主任蒂姆·海伍德（Tim Haywood）指出有很多理由可以支持未來幾個月收益將出現增加的觀點。他表示，“已有證據表明收益增加的前提的確存在。”

盡管投資者的風險偏好“相對較低”，但“潛在的經濟數據十分可觀”。因此“看跌債券”的想法也是可取的。

公司債券的表現不盡如人意

信用市場上低端美國投資公司債券逐漸失去吸引力。10年期國債的穆迪BAA指數顯示今年的風險溢價呈穩定上升，從2月初的155基點上升至6月底的200基點。

並購在市場上造成的影響十分顯著：並購公司及其各部門的債券受影響最為明顯，其市場風險呈現增加趨勢。

另一大影響就是外國投資者需求降低。美銀美林策略師的數據顯示，截至6月22日，外國購買數量相比去年下降了13%。

英傑華投資集團公司美國投資信用負責人喬希·洛邁爾（Josh Lohmeier）表示，“由於外國投資者需求下降，新發行債券更具波動性和妥協性。我們主要考慮的問題就是如何避免並購。作為債券投資者，並購通常不是一件好事，因為它總是會造成資產負債表惡化。”

目前在歐洲，歐洲央行的一舉一動成為了關注的焦點。歐洲央行將在今年年底停止購買政府和公司債券。

投資者想要先於央行行動的困境在於，歐洲公司債券已經面臨嚴峻的壓力，1月起，美銀美林銀行歐元投資型公司債券的價差翻了一番。

PGIM Fixed Income的高級資產組合經理格雷格·彼得斯（Greg Peters）表示，“我們擔心今年底歐洲央行符合資格名單的增加，但這一情況現在已經發生了。這使得事情更為復雜難辦。”

隨著差價的擴大，主要債券市場越來越難以預測。如果將去年的情況歸納為無差別購買，那麼2018年信貸區別將‘重現江湖’。今年上半年，歐洲高收益債券市場上的10筆交易告吹，許多觀察人士認為這創下了歷史記錄。

甚至在穩定的投資債券市場上，也有發行人選擇取消交易，5月，惠而浦和貝塔斯曼就取消了原定的發行計劃。

市場行情靠攏石油多頭人士

今年上半年石油價格顯著增加，5月布倫特原油價格上漲到四年來的最高水平，80美元/桶，這一水平一直持續到六月底。

下半年的主要問題是，過去12個月來原油價格60%的上漲是否已經達到頂峰。但大有理由相信原油價格仍將持續看漲。

委內瑞拉的石油產量顯著減少。美國決意恢復對伊朗石油行業的嚴格制裁，而只要經濟大環境保持上漲趨勢，石油需求就會相對穩定。

不利的一面在於，沙特阿拉伯和俄羅斯明確表明不希望石油價格不受控制地上漲，因此將在下半年加大石油供給（相當於全球共贏的1%）。但一些人認為，面對四年來石油行業的投資不足、供給受限的情況，這一供給量還遠遠不夠。

RBC Capital Markets的邁克爾·特蘭（Michael Tran）表示，“沙特阿拉伯承諾加大石油供給至10.8千桶/日，但鑒於此前累積的供給中斷情況，這一數量在短期內還遠遠不夠。”

與石油不同，金屬市場則停滯不前。在全球貿易緊張、信用緊縮和中國制造業發展放緩的壓力下，今年上半年，倫敦金屬交易所指數（該指數記錄了鋁、銅、鋅等六大基礎金屬市場數據）下降了6%。

全球最大銅礦埃斯康迪達（Escondida）和中國外最大的鋁供應商俄羅斯鋁業公司（Rusal）都有可能推動金屬價格的上漲（特別是俄羅斯鋁業聯合公司，如果其母公司EN+在8月5日前無法撤銷美國對其的制裁）。

美元走強占主導地位

美元目前的強勁勢頭是否會保持下去還無法確定。這主要取決於美聯儲是否堅持實行今年原定緊縮政策下的利率，以及中美貿易緊張關系的發展情況。如果以上兩個因素其一或二者皆出現緩和，那麼投資者很可能將重返歐元市場，歐洲央行將逐步推進貨幣緊縮政策。

奧本海默基金公司的首席投資官克裡希那·梅曼尼（Krishna Memani）表示，“如果美元走弱，則意味著美國的赤字失去了外國投資者的資助。” 

隨著英國脫歐日程的進展，英鎊將逐漸走弱。中國人民銀行有意讓人民幣貶值，投資者也時時關注人民幣的發展情況。

相對較強勁的人新興市場的外彙可能能夠抵抗得住美元走強的壓力，在各大選舉逐漸走向結束的情況下尤其如是。但最重要的選舉是發達市場中的選舉——美國中期選舉。直到11月前，貨幣價格很可能在一定區間內震蕩。

原文：金融時報
翻譯：LPS
責編：Zoe Chan

本文系居外網獨家稿件，未經授權，不得轉載，否則將追究法律責任。

作者：Fulcrum資產管理公司董事長兼Prisma Capital Partners聯合創始人—加文•戴維斯（Gavyn Davies）

在最近一個月的全球經濟活動報告中，Fulcrum預測模型顯示繼2018年初的經濟減速後，經濟增長率出現回升。盡管美國和中國的部分預測性商業信心指數出現了一些令人擔心的跡像，但美中兩大經濟體的近期數據呈穩定增長。

如果貿易戰會（也的確極有可能）對這兩大經濟體造成損害，那麼這一情況還尚未發生。

歐元區的經濟增長遠低於2017年下半年。盡管如此，其增長率保持穩定，且面對美國和中國的強勁增長也不會落後太多。

總體而言，全球經濟活動增加了4.4%，高於趨勢水平0.6%，相比數月前高出整整一個百分點。

但對目前全球經濟活動的樂觀看法背後存在十分嚴重的風險。美國的財政刺激和貨幣緊縮令美聯儲頭痛無比，因為以過往經驗來看，這在經濟周期晚期無法輕易實現軟著陸。

此外，過去幾周來特朗普政府強化的貿易保護主義主張令各大新興市場驚慌失措，並促使了美元的新一輪升值。

盡管理智的經濟分析指出相比目前全球國內需求增長率的波動，全球關稅稅率的增加帶來的直接影響相對較小，但金融市場可能會趁勢獲得控制權並引發經濟模型沒有預料到的收縮效應。

市場上悲觀看法的傳播速度則更快（雖然傳播範圍並不一定比樂觀看法來得大），而且新聞標題對貿易戰帶來惡果的誇張描述也助長了悲觀看法的傳播。

2015年至2016年期間，在美聯儲緊縮貨幣政策的同時，中國金融系統也實行明顯的緊縮政策，中國資產和人民幣也成走弱趨勢。相比2017年，目前人民幣兌美元彙率下降了一半。

過去一周，金融市場的資金流動情況與2016年初的危機情況有所相似。全球股票基金外流接近本世紀歷史水平，中國又開始出現資金外流情況。4月起，新興市場貨幣兌美元的彙率下降了11% ，迫使諸多新興經濟體加強力度緊縮國內金融政策，政策利率和信用價差不斷增加，資產價值嚴重縮水。

盡管只有出現賬戶赤字的經濟體才會上調利率，但此前認為具備較強勁經濟要素的經濟體目前廣泛實施緊縮政策。

而政策利率下降的中國卻是一個例外。但總體而言，與此前美元走強的影響相似，此次美元走強，外加保護主義的威脅對許多新興經濟體國內的金融情況帶來的危害。

到目前為止，新興經濟體金融環境陷於暗淡，但經濟活動尚未受影響，不過很快就會有所反應。

目前，金融震蕩、抵消性政策頻繁出現，因此Nowcast預測模型顯然無法預測目前這一情況下的全球經濟活動。Nowcast預測模型模型就不是為這種情況而設計的。

而其他預測方法也同樣無濟於事。主流的宏觀經濟模型，如美聯儲FRBUS模型在預測關鍵轉折期經濟活動上向來無能為力。而專家分析則是對歷史相似經驗的選擇性、印像性解讀，未免有失偏頗。

特別的結論能夠讓人脫穎而出，這成為了人們發表博人眼球的結論的不當誘因。或許一些人的能力已經達到專家水准，足以預測此類金融環境下的市場活動。但菲利普·泰洛克（Philip Tetlock）開創性的開就結果表明要做到這一點是很困難的。

經濟評論領域總是存在各種陷阱，如今的情況也不例外。這就是為什麼Nowcast預測模型能夠相對更有效的原因。因為該模型使用的是從大量近期數據中進行篩選的公正方法，旨在得出最新的增長率預測數據。這相比此前預測主要經濟體增長率是否將出現重大變化的舊方法而言更為有效。

央行發現，Nowcast預測模型雖然難以避免誤導性信號的影響，但對政策制定者和投資者而言都十分有益。

目前，中美貿易戰成為了關注焦點所在。任一國家的經濟活動出現下滑，都會引發全球資產和信用市場下行風險的顯著增加。

目前為止，兩大經濟體仍然保持強勁。Nowcast模型預測美國增長將達到3.6%，十分接近本日歷年的平均水平。這一預測結果並未引起爭議，因為其與第二季度國內生產總值增長追蹤模型所預測的數據大致吻合（如美國亞特蘭大聯儲CDPNow模型預測數據為3.8%，紐約聯儲為2.8%）。

Nowcast模型對中國的預測結果更為出乎意料，在大多數經濟體的零售額和固定資產形成走弱，國內生產總值增長率下滑至6.5%的情況下，中國卻顯示出8%以上的增長幅度。

最後，簡要說一說歐元區的情況。歐元區主要經濟體（包括德國）的增長顯著下滑，目前在1.8%左右徘徊。自2017年起歐元區“迎頭趕上”的勢頭看來只是曇花一現，不過其出現經濟衰退的危險較小。

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原文：金融時報
翻譯：LPS
責編：Zoe Chan

本文系居外網獨家稿件，未經授權，不得轉載，否則將追究法律責任。